九游体育网站入口上周，中东局势变化和霍尔木兹海峡有条件通航的消息令市场情绪转为乐观，美股结束了美伊冲突以来连续四周的跌势。经济基本面来看，近期公布的美国就业、零售销售、制造业PMI等数据均好于预期，但3月非农就业的大幅超预期更多来自2月数据扰动因素的消退，并且失业率的改善几乎完全来自供给端因素，因此尚不能完全解读为“美国经济超预期”。本周关注3月美国CPI，市场普遍预期总体CPI环比在油价的拉动下大幅走高，核心CPI保持稳定。除油价以外，重点关注居住通胀是否能够延续低位，以在短期中对冲能源通胀带来的上行压力。向前看，我们认为短期内战争局势仍有进一步升级的风险，这意味着风险资产在未来一段时间仍将大概率保持震荡。

　　大类资产：清明假期前一周，中东局势出现阶段性转折信号，美股也结束了美伊冲突以来连续四周的跌势。前半周，美伊双方均释放“TACO”信号，带动美股强势反弹；后半周，特朗普的全国公开讲话令市场的乐观预期落空，但阿曼与伊朗正在起草海峡通行协议的消息令霍尔木兹海峡有条件重开的希望重燃，美股强劲反弹并最终收涨。清明假期期间，中东局势进一步升温但可能接近终局的信号增多：特朗普在社交媒体对伊朗发出48小时最后通牒，更暗示4月7日将轰炸伊朗的发电厂和大桥。与此同时，霍尔木兹海峡通航量在缓慢恢复；而根据Citrini Research分析师实地调研，伊朗已在霍尔木兹海峡实质性建立起了收费式通航模式，海峡的真实航运量要高于官方报道数据。我们认为，美伊停火协议难以如特朗普计划中顺利达成，短期内战争局势仍有进一步升级的风险，这意味着风险资产在未来一段时间仍将大概率保持震荡。

　　海外经济：上周美欧经济基本面走势分化。受好于预期的非农就业、制造业PMI、消费者信心调查、零售销售等数据的提振，彭博美国经济意外指数连续第三周大幅反弹。3月美国新增非农与失业率同步好于预期改善，但这更多来自2月数据扰动因素的消退，并且失业率的改善几乎完全来自供给端因素，因此尚不能完全解读为“美国经济超预期”。向前看，美伊冲突→油价→通胀→央行→利率→金融条件仍是资本市场的主线。

　　本周前瞻：本周五，BLS将公布3月美国CPI。市场普遍预期3月CPI环比预测维持在0.84-1.0%之间，核心CPI环比维持在0.2-0.3%左右，即预期3月美国总体CPI环比在油价的拉动下大幅走高，核心CPI小幅上行。除油价以外，3月CPI数据的一个关注点在于，2月已经降至低位的美国居住通胀是否能够延续低位，以在短期中对冲能源通胀带来的上行压力。向前看，市场正在越来越定价原油供给冲击对油价影响的持续性影响。我们测算显示，基准情形下，若全年油价维持80-100美元/桶，未来半年美国CPI应参考0.3-0.4%的环比中枢，到9月CPI同比料在2.8-3.5%之间；风险情景下，若全年油价维持在150美元/桶，对应年底CPI同比增速持续维持在4%以上。

　　风险提示：中东局势发展超预期；特朗普政策超预期；美联储降息幅度过大引发通胀反弹甚至失控；美联储维持高利率水平时间过长，引发金融系统流动性危机。

　　本周（2026年3月30日-2026年4月3日）市场回顾：发达市场领涨（+3.2%），新兴市场上涨（+0.3%）。

　　美股：本周纳斯达克指数领涨，上涨4.4%，标普上涨3.4%，道指上涨3.0%。行业上，信息技术、房地产领涨，能源、日常消费品下跌。标普500成份股上涨占比81%，占比边际提升明显，其中SBA通信、英特尔、辉盛研究系统、闪迪、希捷科技等领涨。

　　本周美股市场在地缘政治局势主导与关键经济数据发布的双重影响下，呈现高波动、情绪快速切换的特征。具体来看：

　　其一，美伊局势持续紧张。周初特朗普表态对海峡开放问题可以让步，且表示已基本达成核心军事目标。但实际上冲突规模仍在扩大，并且4月2日的讲话强调此次“史诗狂怒行动”必要性，称若无法达成协议，将在未来2至3周内对伊朗进行“异常猛烈”的打击，表示美国完全不依赖伊朗石油。此外，特朗普强调已经基本达成了摧毁伊朗海军、空军、导弹设施等目标，也实现了政权更迭。伊朗方面表示，战争将持续到敌人完全投降为止。以军方面仍持续扩大对伊朗的袭击行动。特朗普讲话后停战预期落空，短期内冲突烈度上升可能性增强，地缘冲突带来的不确定性显著抬升。

　　其二，美国3月非农强劲反弹。3月非农就业人数增加17.8万人，为2024年底以来最大增幅，超一致预期的6.5万人及前值的9.2万人。与此同时，3月失业率降至4.3%，低于预期和前值的4.4%。结构上看，反弹主因来自医疗保健业的新增就业明显回暖，主要反映罢工结束后工人回岗；政府就业及金融业延续收缩态势，其中联邦政府就业3月减少1.8万人，自2024年10月峰值以来，联邦政府就业人数已累计下降35.5万人，降幅达11.8%。3月金融活动行业就业小幅减少1.5万人，自2025年5月峰值以来已累计减少7.7万人。在冲突开始之际，本份就业数据有几点值得注意：一是，尽管数据亮眼，但本次数据采集于3月中，冲突仅爆发2周，冲突对就业影响的体现尚未完全凸显；二是，失业率下降的背后的原因是实际就业人数下降与劳动力人口减少共同推动。三是，在特朗普政府执政期间，就业中枢已大幅下移。

　　展望：短期内，依然维持“左侧观望”。首先，100美元油价已成为二季度美股定价的“临界点”。核心矛盾依然锁定在霍尔木兹海峡地缘演化的不确定性上：若地缘超预期缓和带动油价“滚石下落”并跌破百元大关，通胀压力的解除将直接驱动科技龙头开启报复性修复行情；反之，若油价在100美元上方维持“Higher for Longer”，二阶价格冲击将迫使市场重心从“滞胀”向“衰退”切换。更重要的是，如果油价持续100美元至年底，将对冲掉“特朗普大美丽法案”对经济的正向脉冲效应。其次，美股市场博弈重心正经历从“地缘因子”向“就业-盈利”链条的结构性迁移。当前就业市场的韧性是维持美股高位 EPS 与“软着陆”预期的最后防线。虽然离职率的趋势性回落边际上强化了美联储的降息逻辑，为市场提供了托底支撑，但这也意味着盈利预期的稳固高度依赖于就业中枢。最后，在信用收缩风险与高能耗压力的双重“紧箍咒”下，需警惕盈利下修的共振。就业有韧性，软着陆逻辑依然成立；但一旦就业数据出现超预期的中枢下移，市场将迅速从定价“高通胀”转为定价“盈利萎缩”。在100美元这一通胀分水岭附近，美股正处于从单一风险映射向内生动能检验的关键转折期。

　　基本面方面：1）4月6日，美国3月ISM非制造业指数；2）4月9日，美国四季度实际GDP年化季环比终值、美国4月4日当周首次申请失业救济人数、美国2月核心PCE物价指数同比；3）4月10日，美国3月核心CPI同比、美国3月CPI同比。

　　风险提示：美国经济快速陷入衰退，美联储政策超预期，全球地缘政治风险超预期，特朗普政策反复，历史经验不代表未来，数据统计及测算的误差风险。

　　债券“科技板”他山之石：海外科技巨头债券融资路径演变案例复盘之具身智能行业

　　美国：英伟达（NVIDIA）：1）发展路径：一条由图形计算起步、以并行计算架构为核心突破，并在人工智能时代完成战略跃迁的成长轨迹，换言之，公司的生命周期与其持续的技术研发迭代升级密不可分。公司早期通过持续的GPU架构创新在PC图形市场建立技术优势；随后借助CUDA平台将GPU拓展为通用计算工具，构建强大的开发者生态；在深度学习兴起后，公司凭借先发优势迅速成为全球AI算力基础设施的核心供应商。伴随生成式AI与机器人技术的快速发展，公司正进一步将其计算平台延伸至具身智能等新兴领域，通过“芯片+系统+软件生态”的综合布局，不断强化其在全球人工智能产业链、具身智能赛道中的关键地位。2）结合债券发行：公司的债券融资策略演变与其发展战略路径高度协同，系典型的科技企业资本结构升级路径，核心在于公司并非初创即依赖债务融资，而是随技术壁垒构建、行业地位跃迁，逐步将债券市场锻造为匹配战略节奏的重要融资渠道。早期的技术奠基期间，公司基本以权益资本与内生现金流覆盖研发开支，更为依赖股权资本来支持GPU技术突破与AI应用破局技术研发，在债券融资上的利用程度较低；随着AI战略落地，公司债券融资从试水补充渠道转变为稳定的资金来源渠道，把握低资金成本窗口期机会来锁定长期资金用于精准匹配长周期研发、大型并购与生态扩张需求，完成构建AI算力生态闭环；进入生成式AI时代，行业领先地位确立后，公司业务增长与债券融资同步攀升：龙头地位与盈利高增持续提升公司的融资议价能力，低息资金又反哺技术迭代与生态深化，进一步巩固公司的市场垄断优势，此后债券融资逐渐转向以资本结构优化和流动性管理为导向的稳健策略方向。该种战略与融资的动态适配、“发展”与“发债”的有序融合，既映射出公司在完成向全球AI基础设施和具身智能细分赛道核心企业的战略跃迁进程，也体现出资本市场对其长期成长性的持续认可。

　　欧洲：阿西布朗勃法瑞（ABB）：1）发展路径：一条以电气技术为根基、以自动化创新为脉络、以数字化与智能化为战略方向、以并购整合为扩张手段的百年工业巨头成长轨迹。公司早期通过跨国对等合并完成全球技术与市场的原始积累，构建起电力与自动化全产业链布局；随后通过精准的战略聚焦与资产优化，锚定高增长赛道深耕，在协作机器人、工业控制软件领域实现核心技术突破；在能源转型与智能化浪潮中，公司进一步将技术能力延伸至工业数字化与具身智能领域，完成从传统重工业集团向全球领先的科技驱动型工业解决方案提供商的战略升级。当前，随着具身智能技术的快速发展，公司正依托其多年的工业场景积淀与机器人、自动化全栈技术能力，持续推动具身智能在实体产业的规模化落地，不断强化其在全球工业智能化与能源转型进程中的核心领导地位。2）结合债券发行：在公司始终以长期战略为核心锚点的基础上，公司的债权融资或可视为平衡战略的投入、风险与成本的核心抓手，即与其发展战略、行业地位及宏观金融周期均显著相关。在战略聚焦期，公司围绕业务聚焦与资产优化的转型目标，开启规模化债券融资，为公司夯实核心竞争力奠定财务基础；在数字化与具身智能赋能期，公司在债券发行上进一步升级为灵活化融资模式，通过动态调整债券的发行节奏和发行条款，将其全球龙头地位转化为融资成本优势，形成“技术壁垒→信用优势→成本优化→研发加码”正向循环；随着业务不断发展，当前公司在债券市场募资已逐步转向审慎稳健的常态化融资，通过多币种跨市场操作进一步优化融资成本，同时兼顾长期战略投入与财务韧性。该种“战略锚定、周期适配、动态优化”的债券融资策略，或可佐证战略与融资双向赋能的正向闭环、战略节奏与融资运作的深度融合对于科技公司跻身行业领军企业、持续保持全球产业领导地位的重要作用。

　　超节点：AI 算力基建核心形态，国内建设全面提速。超节点作为整机柜级一体化紧耦合算力系统，已成为 AI 大模型训练与超算中心建设的核心基础设施。通过芯片级高速互联、统一液冷供电与集中式管理，超节点方案有效解决了传统服务器集群的带宽、时延与运维瓶颈。当前，全球 AI 算力架构加速向超节点切换，英伟达 GB200 NVL72 标杆方案落地的同时，国内华为Atlas A3 900 SuperPoD、阿里磐久、中科曙光ScaleX640等厂商自研超节点产品密集推出，在集成密度、通信速率、计算能力等多项指标上接近国际一流水平。

　　Scale Up 主流协议：封闭 NVLink 与开放以太网双轨并行。国际层面：英伟达NVLink封闭生态与AMD/博通以太网开源开放双轨竞争。以AMD主导的UALink、博通推出的SUE为代表基于以太网的开源协议，成为打破NVLink垄断的核心力量。国内层面：围绕自主可控、适配国产算力生态形成三条技术路线：自主可控专用系统总线（华为灵衢、海光HSL）、以太网优化（字节跳动EthLink、腾讯Eth-X）与开放基础设施架构（中国移动OISA）。

　　以太网：Scale Up 协议的未来主流，生态与技术双轮驱动。以太网凭借开放生态、低成本、多厂商兼容的核心优势，正加速成为 AI 算力 Scale Up 的主流互联协议。（1）开放生态重构Scale Up竞争格局，以太网成破局NVLink垄断最优解。在Scale Up互联领域，英伟达NVLink凭借封闭生态长期构建技术壁垒，但随着AI集群向万卡级规模化演进，封闭垄断的弊端持续凸显。以太网依托全产业链开放生态，正成为打破垄断的核心路径。（2）技术策略补足延迟短板，以太网突破Scale Up性能瓶颈。以太网原生存在协议层过多、通信低效导致的延迟劣势，但在网计算和计算与通信已形成有效解决方案。

　　Switch芯片国产替代玩家有哪些？独立交换芯片厂商方面，国内玩家主要有盛科通信、数渡科技和澜起科技，整体格局为盛科通信领跑， 25.6T交换芯片已量产并导入主流设备商供应链；数渡科技和澜起科技聚焦PCIe，形成多点突破。大厂自研芯片方面，海光、华为、中兴和新华三等服务器产业链厂商均有布局。其中，华为、中兴和新华三已推出自研交换芯片，并配套自家交换机及超节点方案；海光与华为则通过建设开放生态协议来抢占产业生态制高点。

　　投资建议：重点推荐盛科通信、海光信息，建议关注中兴通讯、澜起科技、万通发展（数渡科技）等。

　　全球私人航空领航者，财务表现稳健盈利持续优化：西锐飞机成立于1987年，是全球私人航空业的先驱。公司拥有SR2X系列活塞飞机和愿景喷气机（Vision Jet）两大核心产品线，连续多年蝉联全球同类机型销量冠军。公司毛利率显著高于传统制造企业。营收不仅受益于SR系列及愿景喷气机的持续交付放量，更通过个性化定制、飞行培训及配件售后服务实现了收入来源的多样化。2021年-2025年营业收入从7.4亿美元提升至13.5亿美元，CAGR达+16.2%，2025年总营收yoy达13%，销售净利率从9.8%提升至10.3%。

　　全球私人航空市场平稳增长，核心驱动来自超高净值人群的持续扩张：全球通航市场私人航空市场已进入稳健增长期。区别于传统商业航空，私人飞行展现出更强的“生活方式”与“高效工具”属性。随着全球超高净值人群（UHNWI）人数和资产净值的增加，私人飞机的消费频次与个性化需求持续提升，整体呈现结构性分化和单机价值量增长两大趋势。市场需求正从基础机型转向具备高性能、高集成航电、高舒适度的中高端机型。西锐作为该趋势的引领者，受益于行业整体客单价的上行周期。

　　产品迭代+安全网+全生命周期服务，共同构建竞争壁垒：西锐目前的产品矩阵，精准卡位了从入门培训到商务通勤的全生态位，满足客户不同性能、不同场景的多样化需求。公司还配备一键安全返回系统及全球独家整机降落伞系统，成为其核心品牌价值护城河。此外，西锐构建了涵盖飞行培训、维修保养及资产管理的闭环生态，不仅提升了客户粘性，更在飞机交付后持续贡献稳定的现金流。2024及2026年公司两大产品线进行迭代大升级，目前在手订单饱满，预计2026/2027业绩增长具有较高确定性。

　　盈利预测与投资评级：预计公司2026-2028年收入分别为15.39/17.57/19.92亿美元，EPS分别为0.44/0.53 /0.62美元/股，按2026年20倍P/E估值给予目标价69港币。首次覆盖，给予“买入”评级。

　　事件：1）2026年3月31日，公司新获得一项发明专利授权，专利名为“一种分注集成式数据采集系统及其远程监控方法”。通过上述方法，公司能够实现多用户、并发式对智能分注井的远程实时监控，同时对于分层配注量远程实时调整、分层试井动态分析、井下工具故障诊断分析、注采方案优化调整提供技术支持。公司始终秉持创新驱动战略，推动深水、超深水油气资源的高效开发生产。2）公司近期发布2025年年报，实现营业总收入503.63亿元（同比-4.1%）；实现归母净利润38.84亿元(同比+6.2%)。其中2025Q4，公司实现营业总收入164.16亿元（同比-12.9%，环比+44.6%）；实现归母净利润10.32亿元（同比+6.6%，环比+0.8%）。公司有序退出部分低效微利业务，推动公司资源更加聚焦投入到优势主业，业绩符合我们预期。

　　三大主业稳步推进：1）能源技术服务：2025年，板块实现营业收入210.58亿元（同比-3.11%）。公司聚力提升产品质量与技术服务能力水平，自主设计制造的PDC钻头成功试用，WellReport系统入选国家级信创典型案例并覆盖“五海一陆”，产能建设稳步推进，全球首座移动式注热平台“热采一号”实现六井同注。2）能源物流服务：2025年，板块实现营业收入217.28亿元（同比-6.39%）。公司持续加强油气副产品销售能力，公司实现油气外输协调量、副产品销售量均创历史新高，经营规模持续保持较高水平。公司全面布局“五海八基地”，增加码头、仓储等核心资源保障能力，依托自有的国内最大吨位“1000桅杆吊”资源优势，承揽南海某海上风电项目，实现了项目装、运、卸全流程作业一体化。3）低碳环保与数字化：2025年，板块实现营业收入102.48亿元（同比+1.87%）。公司立足油气开发与新能源融合发展需求，先后获取南海某油田储能、某终端光伏二期等80余个新能源技术服务项目，深耕QHSE一体化服务领域，持续发挥安全应急和节能环保支撑作用。公司在新材料领域成功开拓5家重要新客户，与6家客户签订大额长协，中标4个贵金属回收器项目，所属贵金属公司通过国家级专精特新“小巨人”企业复审。

　　重视股东回报，高分红政策延续：2025年，公司派发现金红利约14.94亿元，分红比例约38.47%，继续保持高分红比例，注重股东回报。

　　盈利预测与投资评级：基于公司三大产业&建设项目推进情况，我们调整公司2026-2027年归母净利润分别至44、48亿元（此前为46、50亿元），新增2028年归母净利润预测值为52亿元。按2026年4月7日收盘价，对应PE分别10.5、9.6、8.8倍。公司业务多元发展，盈利能力显著，维持“买入”评级。

　　风险提示：宏观经济波动和油价大幅波动风险；行业竞争加剧；下游需求不及预期；项目建设进度不及预期。

　　事件：1）公司近日与宁德时代签署船舶电动化合作意向书。双方将基于海洋石油支持船作业场景需求，共同开发适配海洋工程、运输作业的电动化船舶，为海上油田作业提供更安全、可持续的新能源解决方案。公司以科技创新引领产业创新，形成多项较为完备的能源服务技术体系，主流技术覆盖度稳步提升。2）2025年公司营业收入同比+4.1%，归母净利润同比+22.5%。2025年，公司实现营业总收入503亿元（同比+4.1%）；实现归母净利润38.4亿元(同比+22.5%)。其中2025Q4，公司实现营业总收入154亿元（同比+5.5%，环比+33.8%）；实现归母净利润6.3亿元（同比-8.7%，环比-49%）。公司业绩符合我们预期。

　　公司四大业务板块表现亮眼：1）钻井服务：2025年，板块实现营业收入149亿元（同比+12.8%），毛利率14.3%（同比+6.8pct）。公司始终以高水平供给精准适配市场变化，平台使用率实现同比增长，板块收入迈上新台阶。基于良好的作业衔接，2025年公司钻井平台作业日数为19360天（同比+10.6%）。另外公司平台日费同比提升，自升式、半潜式钻井平台日费7.4、17.5万美元/天，同比-1.3%、+22.4%。2）油田技术服务：2025年，板块实现营业收入275亿元（同比-0.6%），毛利率22.6%（同比-0.3pct）。“璇玑”获评2025年度国家科学技术进步奖；海恒“高性能合成基钻井液体系”获2025年OTC巴西新技术大奖，推动公司核心自主技术规模化与高端化应用取得重要突破。3）船舶服务：2025年，板块实现营业收入52亿元（同比+9%），毛利率7.3%（同比+1.5pct）。公司始终聚焦船舶资源池建设，全面提升资源利用效率与运营效益，运营管理船舶规模持续增长，利用南海、渤海等地政策优势，推动国内船舶“走出去”，成功实施全球首次十万吨级超大型浮式生产平台的海上整体浮装和拖航作业。4）物探服务：2025年，板块实现营业收入27亿元（同比+0.9%），毛利率3.6%（同比+1.5pct）。公司主动优化产能布局，聚焦高回报业务，以“海经”系统和“海脉” 装备为核心，构建起覆盖研发、制造、应用全环节的完整产业链，“海经”拖缆地震成套装备持续投入生产应用，“海脉”在渤海区域多次刷新国内OBN生产作业纪录，进一步巩固公司抗风险能力与盈利稳定性。

　　盈利预测与投资评级：基于公司项目开展&钻井平台交付情况，我们调整公司2026-2027年归母净利润分别至45、48亿元（此前为47、50亿元），新增2028年归母净利润预测值为54亿元。按2026年4月3日收盘价，对应PE分别17、16、14倍。考虑地缘冲突下，油价中枢抬升，油服行业持续高景气，维持“买入”评级。

　　风险提示：宏观经济波动和油价下行风险；地缘政治风险；汇率波动风险；作业进展不及预期的风险。

　　大输液短期承压，结构升级有望支撑企稳：公司全年输液业务实现销量39.86亿瓶/袋，同比-8.31%；销售收入74.84亿元，同比--16.02%，主要系流感等传染类疾病发病率下降及医保控费导致市场需求明显回落。尽管总量承压，但产品结构持续升级：粉液双室袋销量达1,808万袋（同比+39.39%），肠外营养三腔袋销量达1,116万袋（同比+30.90%），以多室袋为代表的高端产品管线实现快速增长。随着高端产品持续放量及市场需求逐步企稳，我们预计2026年公司大输液业务将维持稳定并有望小幅回升。

　　非输液制剂与抗生素中间体及原料药维持稳定：公司非输液药品全年收入40.36亿元，同比下降3.20%。塑料水针及部分抗感染产品受集采未中标及需求回落影响销量下滑，但公司在麻醉镇痛、中枢神经、内分泌代谢等领域持续布局新品，我们预计2026年非输液制剂板块利润将维持稳定；抗生素中间体及原料药全年实现收入44.97亿元，同比下降23.20%，主要系青霉素市场需求波动导致量价齐跌。根据川宁生物业绩，25Q3实现营收10.87亿元（环比+3.40%），25Q4实现营收11.80亿元（环比+8.54%），延续回暖态势。考虑到抗生素中间体及原料药板块已触底回升但价格回升幅度有限，我们预计2026年该板块将维持稳定。

　　创新管线进入兑现期：科伦博泰2025年药品销售5.43亿元（同比+949.8%），其中芦康沙妥珠单抗（Sac-TMT）国内已获批4项适应症，其中2项适应症（2L+TNBC、3L+EGFRmt NSCLC）已纳入医保，我们预计2026年将快速放量。此外，西妥昔单抗 N01、PD-L1 抑制剂均已获批上市并进入医保目录，博度曲妥珠单抗（A166）获批2L+HER2+BC，产品矩阵持续完善；海外默沙东正全力推进 Sac-TMT 全球 17 项 III 期临床，覆盖多瘤种布局，首个海外适应症有望于 2026 年提交上市申请，长期海外价值清晰可期。

　　盈利预测与投资评级：由于公司业绩短期承压，我们将2026-2027年的归母净利润从42.4/46.8亿元下调至19.3/23.5亿元，预计2028年归母净利润为30.8亿元，当前市值对应2026-2028年PE为30/24/19倍，公司26年大输液有望企稳回升、原料药与仿制药业务维持稳定，叠加创新药商业化贡献，维持“买入”评级。

　　风险提示：新药研发失败，仿制药集采风险，原料药、中间体价格下降，市场竞争恶化等。

　　事件：公司自愿披露26Q1订单：总额66.34亿元，同比增加163.78%

　　公司自愿披露截至26Q1订单，公司在手订单总额为66.34亿元（未含税），比上年同期增长163.78%。其中：消费电子行业在手订单12.65亿元（未含税），比上年同期增长88.52%；新能源行业在手订单41.77亿元（未含税），比上年同期增长144.13%；半导体行业、汽车行业及其他在手订单11.92亿元（未含税）。

　　26-27年系苹果大年，26年增量来自于A客户折叠屏相关设备，27年系苹果20周年，新品推出概率较高，博众作为A客户核心自动化设备供应商，有望显著受益。

　　公司锂电业务包括换电站，锂电设备和锂电智能仓储物流。锂电设备逐步扭亏，换电站业务需求高增，宁德时代计划2025年自建1000座换电站，中期与合作伙伴共建1万座，长期与社会共建3万座，其中博众系宁德换电站主要核心供应商。

　　泛半导体业务：光模块设备&服务器自动化组装线）半导体设备：公司主营共晶贴片机、固晶机，同时收购栎智半导体进军特气输送设备，在绑定A客户的同时，积极开拓下游核心大客户。

　　（2）光模块设备：公司经营主体供应光模块自动化产线，同时收购中南鸿思进军光模块耦合设备，在光模块自动化大势所趋的背景下，公司有望充分受益。

　　（3）AI服务器自动化组装：服务器机柜规模化量产背景下，自动化需求逐步提上日程，与3C设备自动化一脉相承，公司具备先发优势和客户优势。

　　考虑到3C和换电业务齐发力，我们上调25-27年公司归母净利润分别为5.91（原值5.55）/8.56（原值7.32）/11.18（原值9.34）亿元，当前市值对应估值水平分别为 34/24/18倍，维持公司“买入”评级。

　　公司发布2025年年报， 2025年全年营收1,839.99亿元，同比+8.97%；归母净利润72.07亿元，同比+7.51%；扣非净利润58.29亿元，同比+1.24%。2025年Q4营收531.46亿元，同环比+7.67%/+15.09%；归母净利润25.20亿元，同环比+13.63%/+39.65%；扣非净利润21.33亿元，同环比+27.70%/+35.68%。2025年公司拟分红31.5%亿元，股利支付率为44%，同比大增。公司业绩/分红超我们预期。客户结构多元化持续推进，新能源相关产品增长较快。

　　公司“中性化”战略持续深化，2025年上汽集团以外客户的主营业务收入占比已提升至64.6%，客户结构更趋健康与多元化。公司成功开拓并深化与头部新势力及自主品牌的合作，赛力斯汽车、特斯拉上海、比亚迪、吉利汽车、小米汽车等已进入公司业外整车客户收入排名前十。各业务板块表现分化：内外饰件收入1,339.46亿元（同比+12.22%）、功能件收入291.94亿元（同比+12.41%），增速显著高于整体营收，反映公司对新能源客户的配套能力持续提升；金属成型和模具收入66.66亿元（同比+1.01%）、电子电器件收入63.79亿元（同比+3.65%）；热加工件收入1.93亿元（同比-65.46%），收入占比较低。未来增长动能充足，新获订单中新能源汽车相关车型业务配套金额占比高达80%，国内自主品牌配套金额占比超过65%，为公司长期增长奠定坚实基础。毛利率稳中有升，费用控制效果明显，海外盈利显著提升。

　　25全年毛利率12.30%，同比+0.16pct，主要受益于内外饰件毛利率提升（12.05%，同比+0.26pct）及功能件毛利率提升（11.44%，同比+0.11pct），而电子电器件毛利率下降（10.16%，同比-2.17pct）。25年出口毛利率4.12%，同比+3.5pct，国内毛利率13.6%，同比-0.9pct。 2025年公司期间费用率8.84%，同比-0.40pct，其中管理费用率4.68%（同比 -0.19pct）、研发费用率3.54%（同比-0.13pct）、财务费用率0.16%（同比-0.10pct）。全年归母净利率3.92%，同比微降 0.04pct，降幅小于毛利率波动。Q4单季归母净利率达4.74%，为年内最高。盈利预测与投资评级：

　　由于公司业绩超预期，我们上调公司2026-2027年营收预测为1964/2029亿元（原为1826/1871亿元），预计2028年营收为2073亿元，同比分别+7%/+3%/+2%；基本维持2026-2027年归母净利润预测为77/80亿元，预计2028你那归母净利润为84亿元，同比分别+7%/+4%/+4%，对应PE分别为8.2/7.8/7.5倍，维持“买入”评级。风险提示：

　　海外市场拓展不及预期；下游乘用车需求复苏低于预期，乘用车价格战超过预期。（分析师 黄细里、孙仁昊）