拟收购立敏达，AI服务器“散热+电源”打开远期空间，维持“买入”评级12月23日，公司公告称已与立敏达11位股东签订股权转让协议，将以8.75亿元自筹现金收购立敏达35%股权，并通过表决权委托的形式取得张强持有的17.78%表决权，合计控制立敏达52.78%表决权，从而取得其控制权。交易完成后，立敏达将纳入公司合并报表范围。立敏达是英伟达RVL/AVL名录上的液冷核心供应商，此次收购将进一步强化公司在AI服务器领域“散热+电源”布局，公司“消费电子+机器人+AI服务器”三块业务资源互补，有望打开远期增长空间，我们上调公司盈利预测，预计2025/2026/2027年归母净利润为25.16/35.75/47.65亿元(原值为24.82/33.30/42.86亿元)，当前股价对应PE为46.5/32.7/24.5倍，维持“买入”评级。立敏达是英伟达核心液冷供应商，收购强化AI服务器领域“散热+电源”布局(1)立敏达成立于2009年，深耕企业级服务器热管理领域，拥有东莞、菲律宾两大生产基地，主要产品包括服务器液冷快拆连接器(UQD)、液冷歧管(Manifold)、单相液冷散热模组(服务器液冷板及光模块冷板)、相变液冷散热模组、服务器均热板(VC和3DVC)等热管理核心硬件产品，以及母线排(Busbar)、服务器机架等，可提供以热管理产品为核心的服务器综合硬件方案。立敏达核心客户覆盖海外算力行业头部客户及其供应链相关合作伙伴、服务器代工厂、电源解决方案公司，包括但不限于英伟达、英特尔、富士康、比亚迪002594）电子、伊顿(Eaton)、康舒科技(AcBel)、施耐德电气、亚源科技(APD)等行业巨头。从英伟达RVL/AVL供应商名录上看，立敏达可提供用于GB200/GB300NVL72机柜液冷系统的冷板、歧管(Manifold)、电源分配板(PDB)散热器、UQD/MQD等组件，部分产品已进入量产。(2)领益智造002600）自身在服务器热管理产品矩阵已覆盖液冷、风冷全系列产品，具备CDU、液冷模组、液冷板、空冷模组、热管、均热板、石墨片等产品研发生产能力，已为AMD等客户批量出货散热产品。收购立敏达完成后，可进一步将双方在液冷领域技术与客户资源协同互补，并降低服务器电源相关产品的开发成本和产品验证周期。未来AI服务器电源与散热系统性能需求和耦合程度不断提升。领益智造于2019年通过收购赛尔康切入电源业务，目前已深度布局C端消费级、企业商用级各类电源产品，在海外已为客户批量出货高功率电源柜。2025年公司战略投资铂科电子，并成立合资公司赛铂电子，专注于高功率AI服务器电源研发，铂科电子也已布局高压直流(HVDC)供电及液冷电源等技术方向。公司还与博华芯达在大功率服务器电源等AI电源相关领域展开合作。未来在AI服务器领域，公司“液冷+电源”两块业务有望形成良好的战略协同效应，提升公司AI服务器板块业务规模与盈利能力。“消费电子+机器人+AI服务器”三轮驱动、资源协同，有望打开远期增长空间消费电子主业方面，得益于端侧AI创新，AI眼镜和可穿戴AI终端、折叠屏设备等产品未来有望保持较高增长，公司覆盖海内外头部客户，有望受益散热、电池、快充等零部件环节升级趋势。机器人方面，公司工艺体系完整，具备各类关键零部件与整机集成能力，截止2025年12月3日已完成超过5000台人形机器人硬件/整机组装服务，涵盖整机/灵巧手组装，关节模组，头、腰、脑、臂、腿、灵巧手等高精度部件，充电方案，散热方案，软质纺织皮肤等关键模块，客户涵盖北京人形、智元机器人、强脑科技、傲意科技、九天创新、星尘智能等20多家企业。风险提示：宏观政策风险；行业竞争加剧风险；公司新业务不及预期风险。

　　投资要点：事件：长盈精密300115）于2025年12月19日发布公告，推出第六期员工持股计划及2025年限制性股票激励计划，进一步完善公司的激励体系，彰显公司长期发展信心。员工持股+股权激励计划完善激励体系，绑定公司核心骨干。本次员工持股计划拟持股规模不超过291.80万股，占公司股本总额的比例约0.21%，员工认购价格为20.56元/股，实施对象范围包括公司董事、高管、中层管理人员及技术、业务骨干员工，总人数不超过31人；本次股权激励计划拟授予股票期权数量为1426.20万份，占草案公告日公司总股本的1.048%，行权价格为36.47元/股，授予对象包括公司中层管理人员、核心业务技术骨干人员和关键岗位人员等870人。两套激励计划的推出有望充分调动员工的积极性和创造性，吸引和保留优秀管理人才、研发核心人员和业务骨干，提高公司员工的凝聚力和公司竞争力，促进公司长期、稳定、健康发九游体育网站入口展。设定持续增长目标，彰显公司长期稳健发展信心。两项激励计划考核目标一致，均分为两个考核阶段：①2026年考核期：以2023-2025年三年年均营业收入为基数，2026年总营业收入增长率不低于18%，则当期可归属/行权比例为100%；②2027年考核期：以2023-2025年三年年均营业收入为基数，2027年总营业收入增长率不低于28%，或2026年和2027年总营收累计不低于418亿元，则当期可归属/行权比例为100%。以上目标设定或进一步健全公司激励约束机制，体现了公司长期可持续发展的信心。多层次布局业务板块，预计激励费用影响有限。公司目前已形成消费电子和新能源双支柱+人工智能的发展格局，前三季度实现营收135.10亿元，同比增长11.68%；实现扣非后归母净利润4.43亿元，同比增长19.19%，业绩表现整体向好。此次员工持股和股权激励计划预计总费用1.03亿元，将在2026-2028年分别摊销0.65/0.35/0.03亿元，预计对公司净利润表现影响不大。盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为7.63/10.20/13.50亿元，同比增速分别为-1.09%/33.70%/32.28%，当前股价对应的PE分别为67.39/50.41/38.11倍。鉴于公司主业表现稳健，人形机器人等新兴业务进展迅速，本次激励计划或加强公司核心团队凝聚力、促进公司长期发展，维持“买入”评级。风险提示：宏观环境变化风险；汇率波动风险；客户集中度较高风险等。

　　投资要点以AI为核心，构建计算、存储、感知与执行的全栈技术体系。在计算领域，公司基于RISC-V架构，重点发力AI-Vision、LLM、AI-MCU/AI-MPU等方向，持续迭代CPU与NPU技术，从NPU1.0发展到即将推出的NPU4.0，实现算力从0.1Tops到512Tops的跨越，满足从端级到边缘计算的多样化需求，并依托RISC-V架构实现全平台覆盖，持续突破微架构效率。在存储领域，公司不断提升研发、制造与产品实力，积极布局3D-DRAM等新兴方向，通过混合键合，叠加高带宽、低功耗、端侧AI等能力，以应对AIoT时代对存储带宽的高要求。在感知领域，公司深耕Audio/Video处理、AI感知算法及多模态技术，升级ISP成像技术，优化音频识别与增强方案，创新音视频压缩技术，拓展万物识别和多模态识别等算法应用场景。在执行领域，公司聚焦电机控制、打印技术与交互体验三大板块，覆盖多种电机类型、打印方式及屏显、语音等交互形式，提供“一揽子”方案，全面赋能终端设备的智能化升级。电动化、智能化、网联化推动车规级DRAM迈向更高容量的新兴产品。在汽车数字化深化背景下，ADAS与自动驾驶领域以性能驱动，L1/L2仍用DDR3(1Gb/2Gb)，但随L2渗透提升及L3落地，LPDDR4/4X(16Gb/32Gb)和DDR4(L)(8Gb)加速替代，LPDDR5亦凭借高带宽、低功耗、高稳定性快速切入L3+场景；车载娱乐与座舱系统则新旧并存，燃油车维持对DDR2(512Mb)/DDR3(1Gb)的需求，电动车已普遍采用DDR3，并向LPDDR4乃至LPDDR5演进，尽管车规可靠性要求延缓换代节奏，但DDR4系列长期替代DDR3的趋势不可逆转。ADAS与自动驾驶功能等级的提升、车载系统日益成熟，都在加速LPDDR4/4X、DDR4等产品对小容量DDR3的替代进程；同时，受传统车型存量需求及稳定性要求影响，预计DDR3在部分特定场景仍将保持一定的市场空间。但长期来看，大容量、高性能DRAM的技术优势显著，其替代进程将持续深化，带动单车DRAM价值量稳步提升。投资建议我们预计公司2025-2027年分别实现收入48/59/70亿元，归母净利润3.8/6.6/8.7亿元，给予“买入”评级。风险提示产品开发风险；市场拓展风险；新技术研发风险；毛利率下降的风险；技术人员人力成本增加的风险；供应商风险；存货风险；募投项目实施的风险；外汇风险；税务风险；商誉减值风险;贸易摩擦风险。

　　核心观点：公司2025年Q3实现收入/归母净利分别为2.12/0.59亿元，同比分别-28.57%/-32.67%，主要因为公司主营业务(传统化纤)领域新增产能放缓。公司作为国内领先的聚酰胺聚合及纺丝成套工艺及装备技术提供商，具备全套整体技术解决方案，先发+技术壁垒优势明显。我们看好未来3-5年聚酰胺EPC、再生及可降解材料EPC业务双轮驱动公司业绩进入高增长期。考虑到锦纶66上游国产化进展不及预期，我们下调公司2025/26年EPS预测至0.81/1.08元(原预测为1.27/1.54元)，新增2027年EPS预测为1.31元。参考可比公司估值，我们给予公司2026年18.5倍PE，对应目标价20元，维持“买入”评级。

　　核心观点：公司2025年Q3利润强劲增长。考虑到化工品“反内卷”下竞争格局有望改善，公司产品价差有望逐步提高，我们预计2026-2027年公司业绩有望企稳上行。考虑到需求仍然较为疲软，我们下调公司2025-26年归母净利润预测至60.1/75.5亿元(原预测为93.6/110.0亿元)，新增2027年预测97.9亿元，对应EPS预测分别为0.85/1.07/1.39元。参考可比公司估值，按照2026年2.3xPB估值，上调公司目标价至24元(原目标价18元)，维持“买入”评级。

　　核心观点：2025年12月22日，公司成为北京首都机场T2航站楼免税项目第一中标候选人。自获得免税品经营资质以来，公司先后布局海南离岛免税、哈尔滨&牡丹江机场免税店、武汉&长沙市内免税店项目，此次中标首都机场T2免税项目将进一步完善公司免税业务布局，公司也有望持续受益于免税政策优化、海南封关等政策利好。在有税业九游体育网站入口务端，公司重点发力更匹配当前消费趋势的奥莱业务，北京湾里WellTown项目于2025年12月正式启幕，试运营客流火爆。公司持续推动传统购百“一店一策”调改转型，以有税+免税全业态构筑长期增长。我们维持公司目标价18元，对应1x2026EPB，维持公司“买入”评级。

　　事项：公司公告《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书(草案)》：中国神华601088）拟发行A股股份及支付现金购买控股股东国家能源集团及其全资子公司西部能源持有的相关资产并于A股募集配套资金，其中整体发行股份购买资产支付和现金支付比例为30%和70%。本次交易共涉及12家标的公司，业务覆盖煤炭、坑口煤电、煤化工等多个领域，有利于提高上市公司核心业务产能与资源储备规模，进一步优化全产业链布局。截至2025年7月31日，标的资产合计的总资产为2334.23亿元，合计的归母净资产为873.99亿元；2024年度，标的资产合计实现营业收入为1139.74亿元，合计的扣非归母净利润为94.28亿元，合计的剔除长期资产减值损失影响后的扣非归母净利润为105.70亿元，对应整体交易对价1286.71亿元。考虑评估基准日后国家能源集团对化工公司增资49.27亿元事项，调整后最终整体交易对价为1335.98亿元。其中现金支付对价约为935亿元；发行股份购买资产的发行价格为29.40元/股，股份发行数量为1,363,248,446股，占本次发行股份购买资产完成后上市公司总股本的比例约为6.42%。国信煤炭观点：1)本次交易有利于增厚公司业绩。交易后公司2024年扣除非经常性损益后的基本每股收益将提升至3.15元/股，增厚6.10%。2025年1-7月扣除非经常性损益后的基本每股收益将提升至1.54元/股，增厚4.40%。此外根据业绩承诺，承诺的部分业绩在2026-2028年的合计为29.6亿元/45.5亿元/66.4亿元，2027-2028年增速分别为54%、46%，为上市公司提供增长动能。2)本次交易巩固公司龙头地位。本次交易后公司煤炭储量增加97.7%，煤炭产量将提升至5.12亿吨，在全国原煤产量中占比约10.8%，进一步巩固行业龙头地位，同时增强产业链协同能力。公司是全球领先的以煤为基的综合能源企业，产运销七板块业务协同，业绩稳定性强，股息回报丰厚，维持“优于大市”评级。评论：巩固公司行业龙头地位，提升公司资产质量巩固煤炭行业龙头地位。通过本次交易，中国神华的煤炭保有资源量将提升至684.9亿吨，增加64.72%；煤炭可采储量将提升至345亿吨，增加97.71%；煤炭产量将提升至5.12亿吨，增加56.57%。2024年全国原煤产量约47.6亿吨，本次交易后中国神华产量占比将达到10.8%，进一步巩固中国神华行业龙头地位，并提高公司话语权；同时可采年限由之前的53年增加至67年，大幅提高资源储备。本次交易的标的公司拥有优质、丰富的煤炭资源，适宜建设现代化高产高效煤矿。新疆能源下属新疆准东露天煤矿截至2025年最新核定产能已达3500万吨/年，是国内第二大露天煤矿，可采储量超过20亿吨，其开采的31号不粘煤具有低灰、特低硫、中高热值的特性，是优质化工及动力用煤，年产量可满足2座千万千瓦级电厂全年需求。此外，还包括有新疆红沙泉一号露天煤矿(核定产能3000万吨/年)、新疆黑山露天煤矿(核定产能1600万吨/年)、内蒙古贺斯格乌拉南露天煤矿(核定产能1500万吨/年)等国内煤炭产能及资源储量领先的大型煤矿。增强产业链协同。除煤炭产能外，本次交易后公司发电装机容量增加27.8%、聚烯烃产能增加213.3%，产业链协同进一步增强。增厚公司业绩，利于回报股东本次交易有望增厚公司业绩。本次交易后公司2024年扣除非经常性损益后的基本每股收益将提升至3.15元/股，增厚6.10%。2025年1-7月扣除非经常性损益后的基本每股收益将提升至1.54元/股，增厚4.40%。同时根据业绩承诺，承诺的部分业绩在2026-2028年的合计为29.6亿元/45.5亿元/66.4亿元，2027-2028年增速分别为54%、46%，为上市公司提供增长动能。剥离低效资产，标的公司盈利能力仍有提升空间。为提高标的质量，标的公司国源电力、新疆能源、乌海能源、平庄煤业及包头矿业分别进行了预重组，剥离部分低效资产或与主业关联性较低资产，主要涉及的资产类型包括关停或低效矿权、新能源资产等。2024年受捐赠等的影响，部分标的公司业绩由盈转亏，2025年1-7月，受煤价中枢大幅下行、部分装备改造升级等的影响，部分标的公司业绩显著下滑。未来随着煤机中枢的回升、偶然影响的减退、产能的释放，标的公司的盈利能力仍有提升空间。根据最终交易对价，本次交易PE为14.2(按照2024年扣非归母净利润)，交易PB为1.5(截至2025年7月31日)，截至2025年12月24日，中国神华PE为15.5，PB为2.0。投资建议：公司资产规模大幅提升，稳步向前本次交易大幅提高公司煤炭储量、为公司未来发展提供增长动能，助力公司巩固行业龙头地位，并增厚公司业绩。暂不考虑本次交易并表的影响，预计2025-2027年归母净利润为527/544/554亿元，对应PE为15.5/15.0/14.8。公司是全球领先的以煤为基的综合能源企业，产运销七板块业务协同，业绩稳定性强，股息回报丰厚，维持“优于大市”评级。风险提示经济放缓导致煤炭需求下降、新能源快速发展替代煤电需求、安全生产事故影响、公司各业务产能释放不及预期、公司分红率不及预期。

　　结论与建议：2026年人形机器人量产提速，公司执行器业务有望受益：2025年人形机器人产业进入量产阶段，我们预估2025年全球产量接近2万台，产业链的迭代进程不断加快。展望2026年，特斯拉计划Q1发布第三代Optimus，并于年内实现产能建设；国内人形机器人企业将拓展更多商业化场景，行业整体有望迎来爆发增长。而公司2023年便已成立电驱事业部，产品涵盖直线执行器、旋转执行器、灵巧手等环节，单机价值高达数万元人民币。公司在技术水平、产能建设等方面均处于国内领先地位，项目进展迅速，目前已经与国内外头部人形机器人深度合作，有望成为首批Tier1厂商。2025年公司业绩短期承压，期待执行器、液冷等新业务发力：公司当前业务以汽车零部件为主，2025年前三季度公司实现营收209.3亿元，yoy+8.1%。盈利方面，前三季度公司归母净利润录得19.7亿元，yoy-12.0%，主因海外汽车客户销量不及预期，公司毛利率同比下降1.8pcts；并且公司扩大国际布局、加大研发投入，前三季度管理、研发费用率同比分别上升0.4、0.7pcts，对应归母净利率同比下降2.1pcts。但我们认为，公司正向平台型企业迈进，内饰功能件、底盘、热管理业务基本盘稳固，而空气悬架、智能座舱、线控制动IBS等汽车电子产品正快速放量，2025H1汽车电子业务实现收入10.7亿元，YOY+52.1%，并且而杭州湾九期工厂已经投入使用，产能释放下汽车电子业务将保持快速增长。此外，公司液冷业务已取得首批订单15亿元，预计2026年将产生收入，并且公司积极与华为、A客户、NVIDIA、META等公司对接，我们看好液冷将和机器人执行器业务成为公司成长新动能。盈利预测及投资建议：预计2025、2026、2027公司实现分别净利润27.4、32.3、41.6亿元，yoy分别为-8.7%、+18.0%、+28.6%，EPS分别为1.6、1.9、2.4元，当前A股价对应PE分别为44、37、29倍。我们看好公司执行器、液冷等新业务的发展潜力，对此给予公司“买进”的投资建议。风险提示：行业竞争加剧、人形机器人落地不及预期、新能源汽车销量不及预期

　　事件概述。公司发布第三期员工持股计划，持股计划规模总额不超过4亿元，授予股票数量约为2,594万股，拟授予对象包括董事长、非独立董事、总经理及其他核心人员等合计不超过500人。同时，公司发布2025年中期利润分配方案，计划向全体股东每10股派发2元现金红利，总计分红金额超4.1亿元，约占公司前三季度归母净利润的26%，强化激励的同时兼顾股东回报。员工持股计划落地核心团队稳定性进一步增强。本期持股计划的规模预计不超4亿元，以2025年12月24日收盘价计算约2,594万股，占总股本1.3%。2026/2027/2028年分别归属40%/30%/30%，以2025年为基数，2026-28年公司层面业绩考核条件为:自主品牌营收分别增长15%/30%/50%，营收增长10%/20%/30%，归母净利增长10%/20%/30%。任一考核年度，自主品牌目标达成且营收利润达成其一即可实现考核达标。我们认为本次激励深度绑定核心人员相关利益，能够加固核心团队稳定性，激发积极性和创造力。产品+渠道齐驱无极品牌快速成长。2025H1无极品牌增势强劲，实现营业收入19.8亿元，同比+30.2%，其中出口实现销售收入11.9亿元，同比大增83.3%。无极品牌国内外渠道建设进一步拓展，截至2025H1国内销售网点已增至1,053个，海外建成销售网点1,292个，其中欧洲地区数量持续攀升(该地区网点达957个)，同时积极推进中南美洲和东南亚市场战略布局，海外搜索总曝光量达927万次(同比+70.85%)，为品牌影响力的扩大与销量增长筑牢根基。中大排摩托车迈向全球无极品牌贡献主要力量。公司中大排摩托车2024年和2025年1-11月销量为10.8/13.1万辆，同比+43.1%/+33.6%，其中出口销量为5.1/8.1万辆，同比+24.8%/+84.4%，无极品牌贡献主要力量。无极品牌在欧洲市场加速突破，2025年1-11月西班牙销量1.5万辆，同比+80.7%，稳居第4名，超越光阳，明星车型DS900X增长强势，实现销量0.5万辆，位居单车型第五名；意大利市场2025年1-11月销量同比+96.5%，位居第6名，超越宝马，踏板车型SR16销量为5,309辆，成为当地最畅销的国产车型。投资建议：公司多业务协同发力驱动增长，公司无极品牌产品端+渠道端双重扩展，量利共振加速成长。预计公司2025-2027年营收201.6/234.1/270.5亿元，归母净利润19.8/23.2/27.2亿元，EPS为0.96/1.13/1.32元，对应2025年12月25日15.74元/股收盘价，PE分别16/14/12倍，维持“推荐”评级。风险提示：控股股东重整进展不及预期；公司产品销量不及预期；海外拓展不及预期；汇率波动等。

　　定增加码PSPI材料、蒸发源适配8.6代线、定增加码PSPI材料。公司以简易程序向特定对象发行股票拟募集资金总额不超过29,971.21万元(含本数)，不超过人民币3亿元且不超过最近一年末净资产的20%，扣除发行费用后的募集资金净额将用于投入OLED显示核心材料PSPI材料生产基地项目。PSPI材料作为OLED显示制程的光刻胶，是其制造环节关键材料。根据QYResearch调研显示，2024年全球PSPI市场规模约为6.77亿美元，预计2031年将达到31.81亿美元，2025年-2031年期间年复合增长率达到25.1%。国际市场上，东丽、富士胶片、旭化成、HDM等国外企业长期控制全球PSPI材料主要的市场份额。2、公司实现PSPI材料关键技术突破并已开展产业化应用。公司长期深耕OLED材料行业，积累了丰富的材料研发、生产、品质管控等经验。经过多年研发积累和技术攻关，形成了完备的核心技术体系和知识产权体系，已取得400余项发明专利授权，构建起了覆盖分子设计、合成工艺、应用测试等环节在内的材料业务全链条技术壁垒。在PSPI材料的研发与产业化进程中，成功突破国外企业长期构筑的技术壁垒，形成了具备自主知识产权的核心技术体系，已获多项专利授权，覆盖树脂合成、配方优化及制备方法等方面，并已应用到生产过程当中，实现了自主量产与销售，具备了技术和应用经验储备。3、蒸发源产品适配8.6代AMOLED产线代线建设时，主要选择日本佳能Tokki蒸镀机，少部分选择日本爱发科的蒸镀机，8.6代线蒸发源产品多选择韩国SUNIC蒸镀机。目前AMOLED6代线建设进入末期，当前正处于向8.6代线代蒸发源产品已适配Tokki蒸镀机和爱发科蒸镀机，8.6代蒸发源产品已适配韩国SUNIC蒸镀机。盈利预测与投资评级：预计2025-2027年公司营业收入分别为6.89/11.63/13.76亿元，归母净利润分别为1.13/2.62/3.85亿元，给予公司“买入”评级。风险提示：新建项目投产或达产低于预期；蒸发源产品项目低于预期；业绩预测和估值不达预期。